投资照进医美,看上去美还是真的美?

长江零售研究团队2019-11-07 12:47:11

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五载峥嵘,披星戴月,专注于价值研究
行业变革,主题交错,坚守在产业前沿
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报告要点
供需两旺,医美处黄金发展阶段
国内得天独厚的人口资源和居民不断提升的购买力为医美的发展创造了良好条件;而技术进步则为医美行业发展的内在驱动力。目前国内医美行业规范规模约511亿元,近4年行业保持20%以上增速,其中微整形发展尤为快速。经测算,国内医美市场空间有望在2025年达到2524亿元,拥有近5倍成长空间。
全局视角:产业链格局日趋完善

医美上游包括药品、耗材及器械厂商,主要产品多应用于微整形,其中“明星品类”是玻尿酸、肉毒素及各类激光仪器;中游以医疗美容医院及医疗美容诊所为主体,其中民营医疗美容医院消费者接受度最高;下游导流平台以百度和广告为主,移动互联网平台兴起缓解行业信息不对称,信息透明促进理性消费。

行业痛点:规范与透明方得长久

国内医美行业主要痛点问题在于:1)医师漫长的培养周期导致优质资源稀缺,制约行业规模快速扩大;2)医美机构准入条件相对宽松,监管松散导致企业不规范经营;3)医疗美容医院销售费用过高,利润被各类广告等中介机构侵蚀,费用最终转嫁到消费者身上,过高的价格阻碍了潜在消费需求的释放。
资本逐鹿:医美行业迎来新时代
详细梳理医美相关上市企业,我们发现:1)A股企业拓展医美主要通过收购或者与外资合作来实现,其中韩资合作居多;2)港股主要以上游生产商为主,企业壮大依靠多层次多产品线布局;3)新三板聚集中小型医疗美容医院,融资助力其连锁化扩张;4)一级市场青睐医美互联网平台,视野布局全产业链。
发展趋势:技术为本运营为纲
上游厂商将继续围绕降低消费者整形“代价”和提升消费者“颜值”两个方向研发新产品,技术创新拉动行业发展;中游整形机构获益行业渗透率提高,规范连锁化运营的企业市占率有望提升;下游互联网平台引领行业获客模式变革。
投资建议:
在资本市场加速进军医美,行业迎来规范快速发展阶段,我们推荐:快速铺开医美全国布局,计划3年内并购全国50-60家医美医院,投资更美APP打通医美线上线下产业链的苏宁环球;同时推荐收购大而全加小而美优质医美机构组合,全面推进“女装+婴童+化妆品+医美”泛时尚生态圈布局的朗姿股份。

报告正文
供需两旺,医美处黄金发展阶段

现代医疗美容(简称“医美”)是指运用手术、药物、医疗器械以及其他具有创伤性或者侵入性的医学技术方法对人的容貌和人体各部位形态进行的修复与再塑,进而增强人体外在美感为目的的科学性、技术性与艺术性极强的医学科学。


我国医疗美容起源于20世纪初,早期的发展主要是应用于战争创伤修复领域。进入20世纪40年代,我国现代医疗美容迎来了第一次较快的发展,特别是抗美援朝战争期间有大量伤残病员需要救治,从而也培育出了一批整形外科医师;50年代中后期,一些著名的外科医院纷纷设立整形外科。
进入20世纪60-80年代,医疗美容迎来了第二次迅猛的发展,在皮瓣移植等外科整形手术技术方面取得了非常大的突破。
国内医疗美容第三次爆发式发展是在20世纪90年代至2010年前后这段时间,大量民营资本进入医美市场,涌现了一大批优秀的民营医疗美容医院,如美莱、深圳富华、成都华美、深圳阳光、伊美尔、利美康、丽都整形、华韩整形等;同时,在技术水平、器械材料等领域也迎来革新:奥美定(1999年12月CFDA批准,2000年开始大批量生产,其后在2006年被国家禁止生产)在当时极大的推动了隆胸、注射美容的快速发展;随着奇致激光的崛起,光子嫩肤也迎来了春天;除此外,诸如3D数字化技术、内窥镜技术、微创与非手术方式等先进医疗美容技术的出现也极大推动了医美行业快速发展。
2010年以后,随着居民消费水平提高、思想观念意识开放以及医疗美容技术的逐步提升,医疗美容行业迎来发展黄金期。除了材料、技术等领域的不断创新以外,行业内开始出现“互联网+”等新兴形式的医疗美容信息平台,区域性民营整形专科医院林立。
外部环境:占据天时地利,医美正当时
需求层次升级,中国医美正处发展黄金期

医疗美容是人类尤其是女性追求美的终极形态。根据马斯洛需求理论,将人在不同经济水平情况下的需求状况划分为五大层次。当人们解决温饱、实现小康生活之后,会增加对社会/社交、尊重、自我实现等三个更高层次需求的追求。马斯洛需求理论也可以完美的解释人尤其是女性对于美的追求的层次:最初是在社交平台晒出经过美化的个人照片获取他人赞美;随着消费水平的再次提升,会通过化妆品美容来提升现实中的自己以获得自信并赢得他人尊重;当生活富裕,越来越多的女性选择医疗美容彻底“美化”自己的容貌,从而获得现实中的自我实现。


美、日两国历史经验表明:我国服务行业正处于发展黄金期,未来3-5年仍将快速增长。数据显示:美国自1966年(人均个人收入突破3000美元大关)到1983年(人均个人收入12673美元)的18年间,其服务行业增加值始终保持10%左右的高速增长,期间复合增速高达8.52%。日本方面,在1979-1990年日本人均收入处于7000-20000美元区间,期间服务行业增加值复合增速更是高达6.85%。我国在2010年后,城镇居民人均可支配收入迈入3000美元大关,2015年达到5008.51美元。将美国、日本两国数据作为参考,那么无疑我国服务行业正处于发展黄金期,并且在未来3-5年仍将快速增长。

人口资源丰富,国内医美市场拥“广袤土壤”

2015年我国20-64岁年龄段女性人口达4.45亿,是美国女性总人口的2.75倍,国内医美行业拥有广阔的潜在客户群体。2015年美国整形美容协会发布的数据显示:美国医美行业消费者年龄集中分布在19-64岁,比例高达88.1%,其中又以女性居多。以美国成熟的医疗美容市场作为参考,19-64岁年龄段女性是医疗美容行业的主要消费者,而我国庞大的人口基数可为医疗美容行业的发展提供广袤土壤。根据美国人口调查局数据显示:2015年我国20-64岁女性人口数量达到4.45亿,而全球医疗美容第一大国美国同期全国女性人口总数仅为1.62亿。现阶段我国医美渗透率仍较低,按人口基数平均整形次数与医疗美容行业发达国家相比还有很大差距,但潜在客户群体广阔,未来发展空间广阔。

人口老龄化问题日益显著,通过医美技术“年轻化”外貌的诉求日益突出。随着我国的经济发展水平、医疗技术水平的提升以及医疗保障体系的逐步完善,我国人口老龄化问题日益显著,据统计数据显示:我国65岁以上人口总数比例已经超过10%,并且老龄化趋势还在加快。随着生活水平提高、观念开放,通过医疗美容技术使得容貌、体态年轻化的诉求也将日益突显。


国内医美:近5倍成长空间,发展前景傲视全球

据中商产业研究院数据显示:2015年我国医疗美容行业规模在511亿的水平,近4年来行业始终保持增速20%以上的高速增长。可以预见,随着生活水平的进一步提高以及医疗美容观念的进一步普及,未来国内医美市场规模将会进一步扩张。
在我们前篇发布的医美系列专题报告——《美国医美专题:傲视全球的“颜值经济”帝国》中介绍到美国是当今全球医美行业规模最大的国家,其在行业监管、政策、技术等各个方面的发展都非常成熟。因此,我们以美国医美行业基本数据为标准对国内医美行业的市场空间进行测算:
根据测算:预计到2025年,我国医疗美容行业市场规模将达到2524亿,拥有近5倍的成长空间,“医美新大陆”有待持续开发。据美国整形外科协会(ASAPS)2015发布的报告显示:2015年美国医疗美容行业总消费138.79亿美元,按2015年人民币兑美元平均汇率折算,美国人均医美行业消费268.77元人民币。同时根据我们草根调研,国内行业专家认为:未来5年,国内医美市场会保持高速增长,之后增速会趋缓,到2025年左右国内医美市场将达到比较成熟稳定的规模。所以我们参照中科院《中国现代化报告2013:城市现代化研究》,预计2025年国内城镇人口数量下限为9.39亿人,届时城镇人口人均GDP预计将超过2万美元。我们以此作为最终潜在医美客群基础进行测算得出:至2025年,我国医疗美容行业市场规模将达到2524亿元人民币。

以中商产业研究院关于2015年我国医疗美容市场规模510.6亿的水平为基准,我们的测算表明我国医疗美容市场在未来10年还拥有5倍的成长空间,复合增长率达到17.33%,其中2016~2020年的增速预计继续超过20%,快于2021~2025年增速。我们认为:参照目前国内医美行业增速来看,在未来5年资本加速进场医疗美容行业逐利将成为一大趋势。


内在驱动:技术推动发展,医美在路上

科室建设、类别覆盖、药品认证初成型
国内医美行业自上世纪90年代开始发展,至今国内医美行业在医美科室体系建设、项目类别覆盖、耗材药品审批等方面已初步成型。

2002年,中华医学会发布了《医疗美容项目》,其中对中国医疗美容临床开展技术项目进行了详细的分类,按照医疗美容心理指导、美容外科、美容牙科技术、美容皮肤科、美容中医科、美容医疗应用技术六个大类进行二级、三级和四级分类。一般整形美容医院的科室大体上据此划分为:美容外科、美容牙科、美容皮肤科和美容中医科四大类,各个大科目下又根据不容美容部位细分为诸多小的科室类别。


以是否需要动刀为标准,医疗美容又可以划分为手术类和非手术类。手术类整形需要开刀,涵盖头面部、躯干、口腔等部位医疗美容,效果相对较为依赖施术医师的技术水平,具体比较受欢迎的手术类整形项目有双眼皮、隆胸、吸脂等;非手术类医疗美容又称为微整形,由于其具有创伤性小、恢复周期快的特性,是目前被大众接受程度较高的一类整形项目,与手术类整形项目不同的是,微整形对器械、耗材、药品质量的依赖程度更高,主要分为填充注射类、激光治疗类,常见的微整形项目有玻尿酸、肉毒素注射、激光脱毛等,而近两年一些物理技术应用美容项目,如超声刀、热玛吉等由于完全无创且安全性高的特点也收到消费者的热捧。

在2009年,卫生部办公厅颁布的《医疗美容项目分级管理目录》依据手术难度和复杂程度以及可能出现的医疗意外和风险大小,将美容外科项目分为四级(美容牙科、美容皮肤科以及美容中医科暂不分级)。同时,医疗美容机构按“诊所、门诊部、医院”进行划分,不同等级的机构经营美容外科项目的相应级别也有所限制,加强了对于医疗美容机构的管理,在很大程度上遏制了行业内发生美容医疗事故的风险。


医美行业消费的耗材、药品需经过国家食品药品监督管理总局(CFDA)认证后才能在市场上销售,认证周期较长,门槛较高。目前一般认证周期:药品8~10年、医疗器械3~5年,器械耗材1~1.5年。目前国内医美行业常见的耗材包括填充假体、透明软骨、透明质酸(玻尿酸),而药品主要是指肉毒素,其中消费最多的是玻尿酸和肉毒素。目前我国得到CFDA认证的玻尿酸品牌有13个,同时我国还是继英国和美国之后第三个能自行生产肉毒素这种美容用途产品的国家。


技术精细化,“美貌”与“安全”并重

根据中美对比我们发现,东亚国家的医疗美容消费者对于技术的要求更高,对变美的需求更大,主要是由于东亚蒙古人种的五官相较于欧美高加索人种更为娇小,且总体较为扁平,立体感程度相对较低,所以很多手术的精细化操作程度要求更高,变美需求也更大。另外像包括美白、增高等类别的医美项目,其实在欧美也并不常见。
数字化技术、内窥镜技术、局部微创整形甚至是非手术方式、激光技术以及生物材料的应用在提升了整形手术效果的同时也更加确保了安全性。进入新世纪以来,人们对于整形美容医学的要求越来越高,美的范围也越来越宽泛,简单、无痛苦的整形美容方式越来越多的被消费者要求,整形美容的安全性首当其冲地被重视起来。据网络调查显示:手术安全性是消费者是否接受整形美容的最重要的因素,而手术效果和成功率以及手术是否疼痛、恢复是否快速也有很高的关注度。随着科学技术的发展,数字化技术、内窥镜技术、局部微创整形美容手术甚至是非手术方式、更多更安全的生物材料甚至自体组织被临床所使用,并受到了人们的喜爱,逐渐成为流行热门的医美方式。

目前,国内医美行业整形手术方面的技术已较为成熟,而受益于微整形项目的崛起,行业上游药品、耗材及器械厂商的新材料、新产品研发愈发值得关注。


行业特征:微整形引潮流,“她经济”势不可挡

微整形崛起,成医美行业增长新动力
微整形拥有创伤小、恢复期短、安全等特性,备受消费者青睐。与传统手术项目相比,微整形项目创伤小,一般1-2天就可以恢复,这不仅降低了消费者的痛苦,最低限度占用消费者的时间,同时满足部分消费者整形隐私诉求。此外,微整形技术的出现大大提高了医美的成功率和安全性。比如同样是隆鼻、下颌整形,传统手术可能需要注射液态硅胶、植入假体等填充物,其缺点在于一旦发生并发症则很难将填充物取出,而采用玻尿酸注射或者自体脂肪注射这类微整形项目安全性提升。

草根调研数据显示:我国非手术类整形项目(即微整形)收入占医美行业总收入的60%,排在非手术类整形项目前五位的分别是:肉毒素注射、玻尿酸注射、激光脱毛、IPL激光和自体脂肪注射 。


微整形项目一般是非永久性的,具有周期性消费的特性,极大提升医美重复消费频率。手术类整形项目具有一次成型,无二次消费的特性。而微整形项目则具有周期性消费的特征,例如通过肉毒素、玻尿酸注射的除皱效果通常维持3-12个月,消费者需要定期回到医院进行注射加强。

此外,整形医院还可以通过微整形项目作为引流渠道,将活跃客户导入到其他整形项目,从而形成较为稳定的收入来源,提高医院的效益。从新三板医美机构报表来看,近年来,国内整形专科医院的收入当中,微整形项目占据的份额也越来越大。2015年华韩整形微整形项目(美容皮肤科)收入占比达到46.66%;而丽都整形微整形项目(美容皮肤科)更是高达51.54%,超过了手术类整形项目,成为其第一大收入来源。微整形项目已经成为国内医疗美容行业增长的重要动力。


行业聚焦“她经济”,中青年女性为核心客群

国内医美消费者年龄、性别分布:18-40岁年龄层消费者是消费主力,女性消费者占比近90%。医疗美容行业在我国尚属新兴的消费市场,虽然近30年已经取得很大的发展,人们对医疗美容的接受程度也有很大的改善,但大多数人还依然停留在理解但不会尝试的状态。所以目前国内医疗美容市场的消费群体主要还是以思想开放、乐于接受新的事物著称的80、90后们。据中商产业信息网数据显示:18-30岁年龄层消费者占据国内医疗美容市场消费群体的头把交椅,占比达到61%;其次是31-40岁年龄层消费者,比例达到28%。同时数据显示:国内医美女性消费者占比达到88%。
相对于国民平均收入水平而言,目前我国的整形美容项目的价格还相对偏高,从近几年的整形消费情况来看,消费者的职业构成主要有明星艺人、公司白领、家庭妇女等,大学生也是其中一个不可忽视的群体。



国内医美消费者区域分布:北上广及东部发达省份是医美消费者集中区域。同样而言,医疗美容属于高端消费,其消费者都是具备一定经济实力的群体。通过近几年对国内医美消费者地域分布调查显示:主要消费群体依然集中在北上广这样的一线城市以及东部沿海经济较为发达的省份。此外,像重庆、武汉、长沙、成都这类专家队伍强大、技术实力雄厚的城市,其消费群体也不容忽视。
全局视角:产业链格局日趋完善
国内医疗美容产业链中,上游药品、耗材及器械生产商直接或通过经销商将产品销售给各类医美服务商,然后医美服务商以药品、耗材费用+手术费用的方式将产品转接给消费者。医美服务商传统引流方式包括传统广告、美容院导流以及互联网平台等方式,医美APP社区则成为新兴的导流方式。
上游:“明星产品”玻尿酸、肉毒素及激光仪器

目前医美行业上游生产的产品多数是应用在微整形项目,与微整形相比,整形外科更看重医生的技术水平,实施整形手术过程中用到的也多是像麻醉剂、消炎药、手术刀等基本的药品和耗材。国内医疗美容市场上,微整形项目使用的耗材主要是玻尿酸、胶原蛋白等;常见的药品有肉毒素;而医疗器械则主要是各类激光仪器和超声刀。



从销售额角度,进口品牌占据国内玻尿酸市场主导。玻尿酸根据交联程度不同,可以分成大分子玻尿酸、中分子玻尿酸、小分子玻尿酸等。大分子玻尿酸有填充定型的作用,主要用于隆胸丰臀、隆鼻隆下巴等塑形手术中,填充部位是深层组织。中分子玻尿酸通常用来除皱,注射部位通常为泪沟、唇部以及皱纹横生处。小分子玻尿酸渗透性和细胞穿透性强,主要用于全脸的真皮层注射,能补充真皮层缺失的水分,修复受损肌肤。不同品牌类型的玻尿酸维持期限也不同,一般在6-12个月,也有的长达数年。目前,国内共有13款玻尿酸产品获得CFDA批准上市,其中进口品牌4个,国产品牌9个。据草根调研,国内玻尿酸市场从销售额角度,以进口品牌为主,最早进入国内市场的瑞典玻尿酸品牌“瑞蓝”市场销售额占比高达40%,韩国品牌“伊婉”(华东医药代理)销售额占据10%的市场。国产品牌中,市场份额最大的是在港上市的华熙生物生产的玻尿酸产品“润百颜”,占据了25%的市场。国产玻尿酸注射终端价格一般在4600-6800元/ml,而进口品牌终端价格平均在6800-9800元/ml,由于目前越来越多的整形医院将玻尿酸作为流量入口,玻尿酸终端价格战尤为激烈,打折促销吸引流量的行为较为普遍。



肉毒素方面,国产品牌“衡力”数量占国内市场超70%,销售额与“保妥适”旗鼓相当。经CFDA批准的肉毒素产品仅有两家,分别为中生股份兰州生物制品研究所生产的“衡力”和美国Allergan生产的“保妥适”。其中,兰州衡力肉毒素是我国第一个独立出口的生物制品。我国研制和生产的注射用A型肉毒素于1993年获得国家卫生部新药证书,1997年正式批准为(97)卫药准字S-01号,成为继美国、英国之后的第三个能生产并治疗使用A型肉毒素的国家,但直到2009年才正式被批准用于医疗美容,且仅用于除皱眉纹。“衡力”定位中端市场,终端售价2000-3000元左右;“保妥适”是全球最知名的肉毒素品牌,在过去20年中已获83个国家批准,其还是国内唯一获得FDA(美国食品药品监督管理局)认证的品牌,其主要定位高端市场,终端售价约3000-5000元。

中游:医疗美容机构主体众多,民营占据主导地位

我国医疗美容服务机构参与主体众多,行业较为分散。目前行业内正规医疗美容机构主要分为:公立医院整形科、医疗美容医院以及美容诊所三类,我们着重介绍前两类机构。
公立医院整形科缺乏品牌效应,资源集中于北上广
公立医院整形科是从1950年开始发展,由部队医院烧伤整形科室发展而来,现今一般通过在医院内部设立整形美容科室开展医美服务。公立医院整形科常见于规模较大、等级较高的综合性医院,医生资源和医疗器械较为完备,且公立医院整形科在区域内拥有较强的声誉,有些甚至高过专科的医疗美容医院。但就全国范围来看,由于非营利性质限制以及医疗美容的高端体验属性,使得公立医院整形科缺乏品牌效应,发展缓慢。
目前国内有名的公立医院整形科数量不多,在分布情况上来看主要集中在北上广等一线城市。在2015年11月复旦大学医院管理研究所发布的“2014年中国医院排行榜—整形外科排行”中:上海九院、中国医学科学院整形外科医院以及第四军医大学西京医院分别位列前三甲,同时上海、北京各有三家医院整形外科入围榜单前十。
民营医疗美容医院连锁化布局,占据市场龙头地位
目前国内医疗美容医院中民营资本占据龙头地位。上世纪90年代,民营资本以承包科室的方式进入医疗美容行业;2000年-2003年期间,随着医美市场的扩张和技术的进步,民营资本完成了从单科室到专科医院的蜕变;1999年美莱开始筹建,随后兼并了华美系14家医美医院;至2004年,当时国内比较知名的民营医疗美容医院有:深圳富华、成都华美、深圳阳光、伊美尔等;2010年上海麦迪亚收购了韩国YE集团开办的上海艺星;2011年联合丽格创建,开创了一种全新的以资本介入带动知名医生个人开办诊所的创投驱动模式;近两年,民营医疗美容医院华韩、利美康、丽都先后挂牌新三板,目前登录和拟登录新三板的医美机构已经上10家,主板的朗姿股份和苏宁环球也陆续展开医美医院的收购;至今,越来越多的资本开始寻求医疗机构合作进入医美市场。
国内医疗美容医院的布局大致分为三类:一是大型全国连锁医疗美容医院,二是立足区域扩张的中型连锁医疗美容医院,三是机构数量较少的区域连锁或单体医疗美容医院。
全国性大型连锁医疗美容医院,以专业品牌路线为主。全国连锁医疗美容医院门店分布范围广,除北上广是必备区域外,在国内主要的发达省份和城市也会建立分院,其品牌知名度较高。同时这类医美服务商提供服务较为全面,包括完整的整形美容、美容皮肤、口腔美容以及中医美容四个科室,基本覆盖所有的医疗美容整形项目,能够提供完整的一条龙服务。再加上就医环境优美,医院服务意识较强,从而消费者的接受程度也最高。
这类的典型代表有:美莱、艺星、华美、伊美尔等,其中美莱于1999年成立发展至今拥有27家医美机构,已经成为全国乃至全球最大的医疗美容连锁机构,其特点在于市场领导力强、单体体量较大且盈利能力好、模式成熟、机构网点众多(分战略点、城市点、分支点三层级别);艺星以韩式风格为主,2005年韩国YE集团在上海开办上海艺星,后在2010年被上海麦迪亚收购,发展至今拥有14家整形机构,其特点在于市场定位鲜明、品牌概念建设清晰,店面设计及服务方面在国内首屈一指。
区域性中型连锁医疗美容医院,区域内拥有较强知名度。区域性中型连锁医美机构多在某一区域内深耕,然后以该区域为立足点向周边延伸,这类医疗美容医院经营模式成熟、盈利能力比较突出,具备一定的复制能力。典型的代表有:科康集团、爱思特、海峡整形等,其中科康集团主要精耕广东市场,在广州、深圳、佛山等地有8家机构,在合肥、烟台也有布点;爱思特集团主要集中分布在湖南,此外在广州、苏州等地也有网点;海峡整形立足福建市场,近年来也开始向全国扩张。
机构数量较少的区域连锁或单体医疗美容医院,单体在区域性市场占有率较高。与全国连锁医疗美容医院不同,这类医疗美容机构一般主打准一线或二线城市,凭借个别领域内出众的技术获得所在区域内消费者的亲睐,依靠口碑吸引消费者,进而立足市场,比如:华山连天美主要分布在长三角的杭州、苏州、南京等地,2002年左右进入医美市场,在口腔领域技术比较好;欧菲有6家左右机构,在皮肤美容领域较为优秀。总体来说,这类医疗美容医院机构数量较少,但其单体体量不乏有所在区域佼佼者。
下游:传统渠道存在桎梏,互联网第三方平台兴起

整形美容行业下游一般定义为医疗美容机构获取顾客的渠道,主要包括传统的广告、美容院、百度搜索竞价以及新兴的第三方互联网医美平台、医美APP社区等。


传统获客渠道存在桎梏,不适用所有医疗美容机构,信息透明度不高导致引流作用有限。目前国内整形美容行业,正规的大中型医疗美容医院多采用广告、百度搜索竞价以及美容院导流等方式获取客户。由于行业逐利属性,医疗美容行业下游存在虚假广告、美容院介绍“黑诊所”等恶劣情况,消费者与医疗美容机构间存在严重的信息不对称,众多消费者群体处于高价引流成本导致的过度诊疗,而潜在消费群体则是望而却步的状态。

互联网医美平台及医美APP社区的出现有望打破行业桎梏。医疗信息的不对称一定程度上阻碍了行业的发展。第三方互联网平台和医美APP社区的出现使这种情况得到了改善,通过案例分享、医师机构过滤、治疗方案推荐,将价格、医师机构资格信息、效果评估信息等公开,提升了行业透明度。
自2007年国内第一家互联网医美平台东方虹成立以来,越来越多的互联网医美平台、医美APP社区,比如美尔贝、悦美、更美、新氧等在行业内涌现。
行业痛点:规范与透明方得长久
医师培养周期长
国内医疗美容行业从业人员主要包括主诊医师、执业医师以及护理人员三大类别,其中主诊医师和执业医师下又细分为医疗美容外科医师、医疗美容牙科医师、医疗美容皮肤科医师以及医疗美容中医科医师四个科目。国家2002年5月1日发布的《医疗美容服务管理办法》中对以上类别的各级别医师的从业资格做出了比较详细的规定。
医疗美容行业医师培养周期长,一定程度限制了有资格进行美容整形的医生数量。医疗美容行业只有主诊医师能够独立进行整形美容技术服务,其必须具备执业医师资格并经执业医师注册机关注册,同时还要具备一定量的从事相关临床学科的工作经历。不同科室的主诊医师的培养时间需要10-16年,而普通执业医师需要在主诊医师的指导下从事整形美容临床技术服务工作,成为一个普通的执业医师也至少需要6-9年。其中以医疗美容外科医师的培养最为严格,成为一名医疗美容外科主诊医师至少需要13年。漫长的培养周期是整形美容行业医师作为稀缺资源的主要原因。


尽管我国医疗美容外科医师在总体数量上居于前列,但按人口平均占有量来看,与医疗美容行业发达国家相比还有很大的差距。根据2014年ISAPS发布报告显示:我国2014年拥有医疗美容外科医师2800人,仅次于美国和巴西,居于世界第三位,但如果考虑人口基数的因素来看,我国每百万人拥有医疗美容外科医师的数量仅有2.1人,远低于世界其他发达国家。

2009年,卫生部发布的《卫生部关于医师多点执业有关问题的通知》中明确了有关医师多点执业的要求。医师在经过所在单位和相关卫生行政部门批准后可以在两个以上医疗机构从事诊疗活动,不包括医师外出会诊,同时需要在《医师执业证书》中增加执业地点。这一政策在一定程度上缓解了目前国内医疗美容行业医师资源缺乏的问题。
我们认为,医师较长的培养周期一定程度上限制了医疗美容行业的快速发展,同时也导致行业内一些中小医疗美容机构存在医师无资质行医的问题。随着医疗从业人员的逐步壮大以及行业发展带来医生经验的快速积累,未来整形美容医生资源会逐步完善。
机构准入门槛低
政策持续完善,医疗美容机构准入门槛较低。自1994年卫生部将医疗美容科正式列为医疗机构的一级诊疗科目以来,我国医疗美容相关的政策法规不断的处在修正和完善当中,但对医疗美容诊所、医疗美容科(室)两类入门级业态在人员配置、床位数量以及建筑面积等方面的要求都比较宽泛,行业准入相对容易。 


医美行业不规范经营现象仍存,行业监管有待持续完善。按照国家卫生部的规定:对于不同级别的医疗美容机构的科室设置都具有详细的标准,但是现实中却存在很多不规范的现象,比如医疗美容诊所按规定只能开设美容外科、美容皮肤科、美容牙科以及美容中医科4科中不超过两个科室的服务,但实际上医疗美容诊所开设3科以上服务的情况并不少见。按照规定:美容院不可以实施医疗美容项目,但现实中很多美容院都有涉及微整形项目。
专业隔阂加剧信息不对等,消费者教育仍需继续加强。虽然现有《医疗美容项目分级管理目录》将医疗美容医院按“诊所、门诊部、医院”进行划分,并且按照不同的医疗美容机构级别规定其可开展的医疗美容服务项目级别,但消费者较难从字面上分辨不同医疗美容机构的差别,容易产生极大的信息不对称,为医美机构的越界经营提供了一定空间。
我们认为,行业监管相对宽松、医美机构资质认定条件较低是导致现阶段国内医疗美容行业分散化、集中度低且不规范经营现象泛滥的主要原因,随着国内医疗美容行业相关法律法规的逐步健全,并且监管秩序和力度不断强化,国内医疗美容企业规范化与透明化经营,将推动行业进一步加快发展。
客户引流费用高
目前国内医疗美容市场面临的一个严峻的问题在于医疗美容医院引流费用过高,很大程度上侵蚀了医院的利润。
目前国内大型医疗美容医院的销售费用率大约在20%-40%之间(中小型医疗美容医院可能更高)。以华韩整形、利美康以及丽都整形为例:1)2015年华韩整形、利美康以及丽都整形的销售费用率分别达到26.45%、19.22%以及38.84%。2)从销售费用的具体结构来看,2015年华韩整形与丽都整形的广告宣传费占据最大份额,分别占据销售费用的75%和66.65%。

广告、百度竞价等营销方式价格高昂叠加顾客转化率较低是销售费用过高的主要原因。拆分华韩整形与丽都整形年报发现:华韩整形2015年用于支付北京、南京地区的百度搜索竞价的采购费用为3867万元,丽都整形2015年云南、山西及贵州地区的百度搜索竞价为1424万元。2015年华韩整形与丽都整形的净利润仅为3438万和1821万元。
另外,通过广告和百度竞价方式导流到实体的顾客最终形成消费顾客的比例较低,这无疑给医疗美容医院的销售费用添加了极大的负担,而这些负担最终都将转移到消费者身上,推高了行业客单价,阻碍了医疗美容行业潜在需求的有效释放。
2000年以来,行业野蛮高速成长,将专业人才瓶颈、监管缺失、广告竞争压力三大痛点因素暴露无遗,而经过了2010-2016年,供给的快速竞争与淘汰,监管的加强与完善,行业由野蛮发展逐步进入有约束的稳健成长阶段,行业秩序规划化与透明化的要求迫在眉睫,消费者认知的加强使得消费更趋于理性,整形美容医院的产品及服务,强化安全性与专业度,行业有望走向消费需求升级带来的健康快速发展阶段。
资本逐鹿:医美行业迎来新时代
伴随着医疗美容行业的快速发展,近两年资本市场对医美行业关注度持续高涨,二级市场并购转型、一级市场风投风起云涌。通过仔细梳理A股、港股、新三板以及一级市场中涉及医美的公司,我们发现资本的触角已经延伸到医美上中下游全产业链。
A股:企业纷纷转型,医美静待花开
我们认为,尽管目前A股市场对医美的资本介入尚处于早期,但从已经开展医美医院收购计划的上市公司来看,其规模之大、扩张速度之快将使其迅速迈入行业前列,随着转型的深入以及一级市场投资节点的推进,可预见未来A股市场的医美标的将日渐增多。
A股企业拓展医美业务的主要是通过收购或者与外资合作来实现,其中韩资合作居多。我们认为,韩国整形美容医院管理体系成熟,韩国自身存在医疗不允许连锁化的特点,大量韩国整形美容行业的富余产能具有向外输送的意愿,这样的契机有利于中国企业与韩国医美机构共同开拓中国市场。国内企业通过对韩国医美资产的收购与合作,快速树立品牌并实现客群导流,无疑是上市公司快速拓展医美布局的较优选择。

苏宁环球案例:强势主业+产业协同+携手韩资助力医美转型
公司通过地产主业的现金流作为支撑,积极实施公司全面转型,通过多产业转型联动打通产业链优势,其中在医美转型方面,将与公司的大文化、大金融、地产业务形成协同效应,通过影视、艺人展示快速提升公司医美品牌知名度,通过地产主业的配合抢占核心区域线下门店,通过大金融产业布局为客户提供各类消费金融业务,通过三方协同,提高聚客速度,降低导流成本。公司2016年明确以医疗美容作为进军大健康领域落脚点开始推进转型。公司拟入股韩国ID健康产业集团并开展深度合作,增强医美技术与管理能力,凭借自身强大资金实力在全国打造四级医院连锁体系,并通过医美产业基金战略投资互联网医美平台更美APP,实现医美O2O闭环,力争成为亚洲医疗整形美容第一连锁品牌。截止2016年7月,公司已经发布公告拟收购12家医美机构的股权,迅速获得了国内华北、华东、华南区域整形医院牌照及客户资源,丰富了医美产业基金在医美领域的线下资源与市场,节省公司在医院前期建设和品牌扩张带来的时间成本,加速了公司在医美产业的布局节奏。公司未来3年拟在全国收购50-60家医美机构,有望迈入国内医美市场第一梯队。
港股:上游藏龙卧虎,医美帝国初现
港股医美上市公司包括2家玻尿酸生产商华熙生物科技、昊海生物科技以及转型整形医院的恒大健康,其中华熙生物科技的润百颜牌玻尿酸为国产玻尿酸知名品牌。同时,公司未来将在医美上游领域全面推进,扩充品类,有望成为中国医美上游全产品梯队龙头。
华熙生物案例:深耕HA,拓展产品梯队
华熙生物科技最初依靠生产透明质酸原料起家,拥有医药级、化妆品级以及食品级透明质酸原料产品,在国际国内市场均有较高市占率,占全球市场份额接近30%,占中国市场份额60%以上。2012年,公司第一款透明质酸终端产品润百颜获CFDA认证上市,销量迅速攀升,截止2015年市场占有率已超过25%,并支撑了公司销售收入持续快速增长。第二款透明质酸终端产品“德蔓”于2016年9月上市,主打高端塑形,有力补充了公司现有产品线。
近年来,公司在拓宽产品线和开发国际市场上持续发力:医疗美容设备方面与以色列激光美容仪器公司赛诺龙达成战略合作,公司将负责赛诺龙Adeline产品系列在中国地区的市场推广、销售及售后服务工作,Adeline产品系列能够提供脱毛、祛痘、祛斑、全面部和身体的皮肤紧致、平滑、嫩肤和塑身等多种应用;肉毒素方面与韩国肉毒素品牌Medytox设立合资公司在中国推广肉毒素产品,预计引进品牌有望在2018年拿到CFDA认证实现上市;同时,公司与法国Vivacy(在法国拥有顶尖透明质酸终端产品研发基地)实验室达成合作,接管Vivacy在澳大利亚、韩国、日本等25个亚太地区国家的销售代理权,开拓公司市场的同时完善公司透明质酸终端产品线。
新三板:纯正医美标的,资本助力发展
新三板医美标的较多,目前包括6家连锁整形医院,1家整形医院运营咨询公司和1家激光仪器企业,还有2家拟挂牌整形医院。随着转板机制的逐步完善以及新三板医美标的持续融资扩增规模,A股医美标的后备力量充足。
华韩整形案例:借力资本市场,扩展连锁宏图
华韩整形上市前拥有南京医科大学友谊整形外科医院、北京华韩医疗美容医院、华韩(青岛)整形美容医院三家整形医院,其中南京友谊医院被授予JCI认证,是国内唯一一家获得JCI认证的整形美容专科医院。
公司于2013年挂牌新三板,成为国内整形医院上市第一股,并借力资本实现规模扩张。公司上市后于2015年通过两次定增共融资7335万元,按一家整形医院平均3000万的投资额估算,该融资规模足以支撑公司筹建两家整形医院。融资完成后,公司于2015年10月战略投资四川悦好美容医院,11月战略投资长沙华美诺德美容医院,2016年3月收购南京奇致美容医院。
从公司营收总量来看,南京友谊医院占收入总额近三分之二,居于绝对优势地位。从收入增速来看,公司各地分院增速表现突出,其中北京华韩、青岛华韩2015年收入增速均位于40-50%高速增长区间,高于南京友谊同期的20%左右的增速水平。并且,南京友谊医院和青岛华韩医院净利润均较2014年大幅增长,北京华韩医院扭亏为盈。我们认为,公司各分院收入的高速增长和盈利的持续改善,突显公司连锁复制扩张的能力,并将推动公司未来的持续快速发展。
一级:风投风起云涌,聚焦移动平台
一级市场投资对象以医美类移动APP为主。目前众多平台已经进行到B轮或C轮融资阶段,融资金额达数千万美元。除此之外,中游整形医院有上市意愿,积极与风投接触的情况也不在少数,随着企业的发展壮大,早期风投机构推动企业上市的变现诉求也将顺理成章。
更美APP案例:融资开拓业务,全产业链布局
更美APP于2013年成立,定位为消费医疗界的“淘宝+大众点评”,立志为用户与医生之间搭建沟通与交易的平台,在创立之初便与多家知名整形外科公立医院建立合作关系,在平台入驻方面通过严格审核医院与医生资质保证了服务质量。
平台通过APP与网站并举拓展流量,业务覆盖中国、韩国、日本、香港、台湾等国家和地区,用户数超1500万,用户可通过医院、项目、医生三种方式进行搜索并且可直面医生咨询,平台通过收取手术订金实现流量变现,现已拥有近6000家医疗机构入驻。
公司自2014年11月上线医美电商平台以来,月度GMV已经从首月的不足百万元攀升至2015年12月突破亿元。此外,更美还通过第三方商业保险、分期付款、先行赔付等服务拓展医疗美容金融业务,一方面为用户提供了更为强大的消费者保障,提高了成单率,提升了整个医美行业的效率,同时为APP自身创造了新的收入来源。
“更美”通过搭建平台起家后,为实现差异化竞争,加厚自身护城河,开始逐步拓展自营业务,在上游开展药品与器械自营,中游提供场地、咨询、导诊、客户关系管理、档案管理以及品牌宣传,拓展医美电商全产业链。
爱思特案例:广发证券入股,外延布局加速
爱思特是以湖南地区为主辐射全国的医美龙头连锁机构,拥有23年发展历史,2014年获得广发证券入股。爱思特在全国共有17家网点,是内窥镜隆胸实战技术培训基地、指定美容整形修复中心及精致五官修复基地。集团共有130多台高端进口美肤仪器,与美国Allergan、美国强生等世界级整形美容厂商联盟。拥有各类专家57人,包括上海九院、北大三院等全国著名整形医院特邀专家17人,整形美容专家20人,皮肤激光专家11人,注射微整专家3人,美学牙科专家6人。
爱思特布局特点为深耕湖南,放眼全国。爱思特为湖南省内常德、衡阳、娄底等多个各地级市内最大整形医院,其省外分院建设特点也以规模为王,其中福州爱思特是华东地区规模最大的整形连锁机构,南昌爱思特是江西省内规模最大的整形美容专科医院之一,中山爱思特为中山最大的整形美容专科医院。
发展趋势:技术为本运营为纲
上游:技术进步为本,微整驱动成长
老龄化将推动微整形占比持续攀升。目前中国整形市场主要以18-40岁年龄层消费者为主,而对比整形市场较为成熟的美国,35-64岁年龄层占据整形市场70%以上消费量,我们认为,随着中国人口老龄化持续加剧的必然趋势,消费者对除皱、祛斑类整形项目的需求将持续提升,助推微整形占比进一步提升。同时,随着未来获CFDA批准的上游产品进一步增加,预计上游市场的竞争将进一步加剧,相关产品性价比有望持续提升,对中游整形机构形成利好。
消费者整形美容的理想状态是在“代价”最小化的情况下实现“颜值”提升的最大化。消费者的“代价”主要可以概括为整形美容的价格、失败风险、康复期,而“颜值”提升的最大化就对整形的精细化提出更高要求。所以如何降低整形“代价”和提升“颜值”是上游产品需要解决的最重要问题。
回顾上游产品过往的技术进步,目前受欢迎程度较高的肉毒素、玻尿酸和激光美容仪器具有价格门槛低、失败风险小和零康复期的特点,极大地降低了求美者所付出的“代价”。而内窥镜的诞生则一定程度的解决了手术的精细化问题,降低了术后疤痕风险,并且由于降低消费者的创伤而缩短了康复期。然而过往的技术进步并没能彻底解决“代价”最小化和“颜值”最大化的问题。例如玻尿酸和肉毒素尽管价格便宜,然而整形效果无法持久,导致消费者需重复高频消费,所以并没能从根本上降低整形价格。由此可以推断,研发能够长期除皱、塑形等用途且具有安全保障的新型材料成为医美上游产品发展的必然趋势。
虽然内窥镜大大提高了手术的精细程度,降低了消费者创伤,然而依靠人手的操作依然无法做到完美的精确度,并且在医师长时间手术下,由人手颤抖及长时疲劳手术带来的手术失误风险提升。而手术机器人的诞生则能大大降低此类风险,不仅进一步提升了手术精度、降低了患者的恢复期,并且使临床经验较少的医生也能完成复杂的手术。目前手术机器人在欧美已经广泛应用于毛发种植、泌尿外科、心胸外科、妇科、腹部外科等多个科室。预计随着手术机器人的进一步发展,其应用范围将逐步扩大到整形美容的更多细分领域,在提升手术精度的基础上使更多术式的创新也成为可能,同时也提升了整形手术的效率。
中游:连锁规范经营为核心趋势
我们认为随着中国医美渗透率的进一步提升,整形医院数量仍将有巨大增长空间。如我们第一部分的分析,相较于发达国家医美渗透率,中国医美仍有较大成长空间,尤其是整形美容潜力尚未充分释放的二三线城市,随着居民收入的提升,人均整形例数将逐步向一线城市看齐,越来越多的人才和资金将进入二三线城市整形美容行业,促使当地整形美容机构数量持续增加。
上市公司转型收购和大型连锁整形医院扩张,将成为整形医院数量扩充的急先锋。在整形医院未来的扩张大潮中,上市公司凭借强大的资金实力,能够实现医美版图的快速展开;而大型连锁品牌凭借在一线城市积累的人才、管理、技术、资金优势使其有能力快速在二三线城市实现复制式扩张。同时,鉴于整形医院的获利模式高度依赖于广告投放,大型连锁医院相较单体医院也在广告投放上更具优势,有能力采取区域整体营销手段对旗下各医院实施品牌的整体推广,可以预见未来中游整形市场的马太效应将十分显著。
政策监管逐步趋严+整形医院连锁化经营将共同驱动行业进一步规范化发展。我们在前述第三部分指出国内医美在法律规范上存在一些待完善之处,预计未来整形机构的逐步规范化将是行业长期健康发展的必然基础。随着法律的逐步规范,执法力度的加强,美容院跨界医美、整形黑诊所等行业不规范现象将得到大力清除,大型连锁整形机构凭借正规运营口碑,市场占有率有望持续提升。
下游:互联网平台引领获客模式变革
目前行业高度的信息不对称导致了较高的交易成本,同时对于潜在需求释放形成较高的阻碍,互联网医美平台的出现,为解决上述问题带来了契机。我们认为,互联网医美平台有望引领医疗美容行业获客模式的变革,从而推动医疗美容行业的快速发展。
互联网医美平台利于解决信息不对称的问题。由于国内医疗美容行业市场准入门槛低、监管不严等原因导致行业鱼龙混杂,消费者的权益难以得到很好的保障。互联网医美平台为消费者提供了一个了解医疗美容机构资质、医生技术、价格等问题的公开渠道,使得医疗美容行业执业透明化,在一定程度上解决了信息不对称的问题。
互联网医美平台可降低医疗美容机构的获客成本。目前国内医疗美容机构获客成本极高,大部分利润被广告商等中介机构侵蚀,高销售费用转嫁在消费者身上,使得潜在需求释放受阻。互联网医美平台以一种B2C的模式出现,极大的缩短了医疗美容机构与消费者之间的距离,从而降低获客成本,也会有更多消费者的爱美需求得到释放。
互联网医美平台为优秀的中小型医疗美容机构引流。中小型医疗美容机构资金实力有限,无力与大型医疗美容机构通过广告、百度搜索竞价等方式竞争,而互联网医美平台可以为中小型医疗美容机构提供一个,依靠良好的口碑和过硬的技术,获得客流的平台,从而促进企业良性竞争,最终推动行业发展。
投资建议:
在资本市场加速进军医美,医美行业迎来发展机遇期的时刻,我们推荐快速铺开医美全国布局,计划3年内并购全国50-60家医美医院,投资更美APP打通医美线上线下产业链的苏宁环球;同时推荐收购大而全加小而美优质医美机构组合,全面推进“女装+婴童+化妆品+医美”泛时尚生态圈布局的朗姿股份。
苏宁环球:公司在立足于房地产开发基础上,针对未来制订了“文娱+健康+金融”等战略转型规划,发展方向清晰,各项转型发展陆续积极推进。房地产开发主业的健康快速增长对公司调整经营结构、转型升级发展奠定了坚实的品牌和资金基础。
地产主业方面,截至2016H1,我们对公司目前在售和未售的项目进行了NAV估值为9.3元/股,地产业务给予公司股价较高安全边际。战略转型方面:文化产业,公司拥有韩国FNC、REDROVER、OCON等娱乐、动漫、影视优质公司资源,2016-2017年与海内外优秀合作方合作布局的电视、电影、明星演出有望陆续落地,文娱方面我们估算2016-2017年净利润为0.2和1亿元,EPS为0.01和0.03元/股。医美产业,公司拥有韩国ID健康产业公司的优质管理理念及人才技术资源,通过产业基金及定增拟收购12家医疗美容医院,战略投资线上医美平台更美。拉开国内医疗美容行业布局序幕。医美方面我们估算2016-2017年净利润0.8和1.8亿元,EPS为0.03和0.06元/股。
整体来看,我们认为公司背靠强大的土地资源优势以及二线城市新兴城区房地产红利,近几年业绩有望保持快速增长,同时,公司为谋求长期可持续发展,自2014年开始,积极谋求去地产化,新兴行业转型,文化领域布局日渐成熟,医美框架拉开帷幕。资源优势+管理层激励+产业资源,有望助力公司突破增长瓶颈,实现主业华丽转身。我们预计2016-2017年EPS为0.38和0.52元/股,给予“买入”评级。
朗姿股份:公司2014年开始全面推进“女装+婴童+化妆品+医美”的泛时尚生态圈布局。于2016年4月以2520万元完成韩国整形美容服务集团DMG的战略投资,合计持有DMG30%的股权。2016年6月宣布将以自有资金32,720万元收购四川米兰柏羽63.49%股权及深圳米兰柏羽、四川晶肤、西安晶肤、长沙晶肤、重庆晶肤5家公司各70%股权,标的公司2016-2018年净利润承诺不低于2500、3000和3600万。
米兰柏羽是定位高端综合医疗美容服务,属于大而全模式下的医疗美容机构。在西南地区有着较强的区域化竞争优势,有较好的客户基础,盈利能力较强,2015年四川米兰、深圳米兰分别实现营收1.53亿和0.26亿,净利润731.41万和189.82万元;
晶肤医美是一家定位为年轻化细分市场的连锁品牌,属于细分市场的医疗美容机构。主打激光与微整形类医疗美容服务,具有明显的成本管控优势和较快的复制扩张能力,四川晶肤2015年实现营收2,886.70万元、净利337.92万元。目前已成功进入成都、西安、长沙、重庆四地市场。
我们认为,米兰作为大而全模式的医美机构,具备的团队、医生、技术、品牌优势给朗姿股份提供了较好的平台切入医美市场,而晶肤医美作为细分市场的医美机构,具备较强的复制扩张能力,朗姿股份可以将其管理模式引入到医美布局中。大而全加小而美的组合,为朗姿股份进军医美保驾护航。预计公司2016-2017年EPS为0.29元和0.34元,维持“买入”评级。
风险提示:整形美容行业监管政策发生变化;上市公司医美转型进度不及预期

团队介绍
李锦
零售行业资深分析师
武汉大学,数理金融学硕士,4年零售行业研究经验
Email:lijin3@cjsc.com.cn
陈亮
零售行业高级分析师
武汉大学,会计学硕士,2年零售行业研究经验
Email:chenliang5@cjsc.com.cn
刘亚舟
零售行业分析师
法国奥弗涅大学,公共金融学硕士
Email:liuyz1@cjsc.com.cn

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